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投資邏輯

2022年全球光伏建設(shè)積極性大增，國內(nèi)光伏裝機(jī)同增59%、組件出口量同增58%，產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)高景氣。雖瓶頸環(huán)節(jié)硅料供給有一定新增釋放，但在需求高速增長下行業(yè)整體仍處于供不應(yīng)求狀態(tài)，推動產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)持續(xù)量利齊升，板塊利潤增速（【SW光伏設(shè)備】口徑歸母凈利同比+181%）顯著高于行業(yè)出貨增速，板塊盈利能力顯著提升（【SW光伏設(shè)備】口徑毛利率同比+2.3PCT、凈利率同比+4.9PCT）。

財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，硅料、電池片、逆變器盈利能力提升明顯，電池片環(huán)節(jié)周轉(zhuǎn)大幅改善，各環(huán)節(jié)研發(fā)支出普遍高增，電池片技術(shù)路線逐步成熟、資本開支高增。

2023年一季度，下游需求季度波動導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈開工率和價(jià)格大幅調(diào)整，隨著春節(jié)后需求恢復(fù)，行業(yè)盈利能力快速修復(fù)，4Q22盈利基數(shù)較低的背景下盈利同環(huán)比顯著增長（【SW光伏設(shè)備】口徑歸母凈利同比+59%、環(huán)比+28%，毛利率同比+2.5PCT、環(huán)比+4.1PCT），大量龍頭企業(yè)盈利能力出現(xiàn)超預(yù)期。

展望2023年，隨著瓶頸環(huán)節(jié)硅料供給進(jìn)一步加速釋放，潛在需求保持極度旺盛，光伏組件需求維持高增速（預(yù)計(jì)全年同比增速50%以上），行業(yè)將持續(xù)高景氣，供應(yīng)能力增長慢于硅料的環(huán)節(jié)利潤或擴(kuò)張/維持高位。具體看各環(huán)節(jié)情況：1）硅料：2022年作為緊缺環(huán)節(jié)盈利超預(yù)期，盈利能力創(chuàng)歷史新高，隨著供給釋放、價(jià)格下降，龍頭成本、品質(zhì)優(yōu)勢有望放大。2）硅片：上游硅料緊缺、企業(yè)降本推進(jìn)導(dǎo)致2022年單位盈利維持較高水平，后續(xù)核心輔材石英砂/石英坩堝保供、及N型比例提升帶來的高品質(zhì)溢價(jià)，將放大盈利差距。3）電池片：技術(shù)過渡期大尺寸、高效電池片供應(yīng)緊張導(dǎo)致盈利超預(yù)期，新產(chǎn)品放量有望推動盈利維持高位。4）組件：供應(yīng)鏈管理能力、產(chǎn)能一體化程度及細(xì)分市場結(jié)構(gòu)差異等因素，致企業(yè)間經(jīng)營分化，2022年一體化龍頭盈利優(yōu)勢顯著，終端分布式需求占比大幅提升致集中度提升趨勢略有停滯，但CR4龍頭地位穩(wěn)固；1Q23一體化龍頭單位盈利提升幅度超預(yù)期，后續(xù)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下行推動需求釋放，差異化產(chǎn)品布局、渠道覆蓋廣度、高盈利市場出貨能力等多方面競爭因素將拉開組件企業(yè)出貨能力及盈利能力，布局領(lǐng)先的龍頭企業(yè)有望持續(xù)提升市占率及盈利。5）逆變器：歐洲需求爆發(fā)，微型/儲能逆變器出貨加速，芯片供應(yīng)緊張、產(chǎn)品迭代加速背景下，頭部企業(yè)供應(yīng)鏈及研發(fā)優(yōu)勢繼續(xù)顯現(xiàn)。2023年各公司經(jīng)營目標(biāo)依然保持高速增長，集中式電站及大儲需求爆發(fā)導(dǎo)致的IGBT模塊緊張可能使得以集中式需求為主的公司盈利能力表現(xiàn)超預(yù)期。6）輔材：光伏需求推動出貨增長，原材料成本壓力下龍頭優(yōu)勢放大，后續(xù)將繼續(xù)受益終端裝機(jī)高增，供需偏緊/趨緊環(huán)節(jié)盈利有望持續(xù)提升/改善。7）設(shè)備：存貨及發(fā)出商品指標(biāo)創(chuàng)歷史新高，預(yù)計(jì)大部分設(shè)備企業(yè)2023年?duì)I收同比仍將有大幅提升；盈利能力出現(xiàn)分化，新技術(shù)從0到1滲透過程削弱設(shè)備企業(yè)周期屬性，“新”屬性成為影響設(shè)備公司利潤水平的關(guān)鍵。

投資建議與估值

伴隨月度排產(chǎn)的持續(xù)提升，全年組件產(chǎn)出量預(yù)期有望從當(dāng)前的400-450GW上修至500GW，結(jié)合普遍高增的Q1業(yè)績，將觸發(fā)板塊性的全年盈利預(yù)測上修，同時(shí)驅(qū)動市場對2024年行業(yè)量/利悲觀預(yù)期的修復(fù)以及板塊的反彈行情。業(yè)績方面，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)有望同比增長50%，單位盈利YoY實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張，產(chǎn)業(yè)鏈全年利潤有望維持高增；情緒方面，當(dāng)前市場對光伏板塊2024年及之后的景氣預(yù)期處于極度悲觀水平，并反映為自去年Q3以來持續(xù)的估值壓縮，機(jī)構(gòu)持倉比例也降至近幾年來的相對低位，當(dāng)前是布局的理想時(shí)間窗口。

建議重點(diǎn)配置：一體化組件、大儲、α硅片/硅料、高景氣及盈利觸底的輔材/耗材、設(shè)備龍頭；其中，反彈初期建議重點(diǎn)關(guān)注對需求上修較為敏感的輔材/耗材、以及前期調(diào)整幅度較大的逆變器/戶儲方向。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國際貿(mào)易環(huán)境惡化、行業(yè)產(chǎn)能非理性擴(kuò)張、疫情反復(fù)造成全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期、儲能成本下降不及預(yù)期。